博睿康冲刺科创板，25 亿元募资对应 50 亿元估值对赌

前言：

今年年7月，上海华山医院的手术室里，一位颈段脊髓损伤患者被植入了一枚约两枚硬币大小的装置。

三个月后，这套设备的制造者博睿康站到科创板门口，身后跟着25亿元的募资计划，和一条写着50亿元的估值红线。

作者 | 方文三

图片来源 | 网络

一张全球首证，与一根50亿元的缰绳

博睿康手里的牌面，放到全球范围内都算得上稀缺。2026年3月，其NEO-ONE SCI植入式脑机接口手部运动功能代偿系统拿到国家药监局批文，成为全球首款获批上市的侵入式脑机接口医疗器械。两天后，医保编码到手。

6月，科创板IPO申请获受理，保荐机构中信证券，走的是专为未盈利硬科技企业开的第五套标准。

马斯克麾下的Neuralink在私募二级市场被喊到420亿美元估值，却始终没能跨过监管那道门。

反倒是两位清华生物医学工程系出身的80后博士胥红来与黄肖山，带着一家年营收刚过1亿元的公司，先拿到了通往临床的钥匙。

这个故事听起来足够性感，性感得让一级市场愿意在2025年11月给出40亿元的投后估值，恰好踩上第五套标准40亿元的市值门槛，一分不多，一分不少。

精准踩线的估值，往往自带谈判的痕迹。招股书披露，2025年10月博睿康与战略投资股东签署增资协议，约定公司须完成IPO，且上市时估值不低于50亿元，融资额不低于5亿元。

从40亿元投后到50亿元发行底价，资方在纸面上提前锁定了约25%的溢价。科创板见惯了亏损的芯片公司，却很少见到把估值底线写进增资协议的医疗器械企业。

这张首证是通行证，也是缰绳。它让博睿康跑在了脑虎科技、阶梯医疗、智冉医疗这些仍在确证性临床阶段的追赶者前面，同时也把它拴在了一根必须在2028年12月31日之前冲线的计时器上。

从脑电采集到神经解码，博睿康的技术底牌

博睿康的技术底盘，建立在一条完整的神经信息链上。脑电信号微弱，容易被肌肉活动和电磁干扰淹没。稳定采集信号，识别运动意图，再驱动外部设备响应，每一环都决定产品能否走出实验室。

公司由此形成非侵入式与侵入式两条产品线，前者提供收入和临床场景，后者承担更高的技术风险，也承载更大的市场想象。

非侵入式产品已经进入医院日常工作，NeuSen系列覆盖8至1024通道，既有常规癫痫监测设备，也有面向术前评估的高密度脑电系统。

NeuroPixar EEG将无创监测扩展到64通道、4000Hz采样，提升异常放电的检测能力。NeuStim系列则把业务从记录脑活动延伸至经颅电刺激。

2025年，脑电采集系统贡献7765.57万元主营业务收入，占比72.32%。看起来缺少科幻色彩的脑电设备，仍是公司持续研发的现实支点。

聚光灯落在NEO平台，2026年3月获批的NEO-ONE SCI选择硬脑膜外植入，电极贴近皮层，却不刺入脑组织。

约两枚硬币大小的体内机采用无线供电和通信，免去植入电池后的更换手术。患者产生抓握意图，系统便采集脑信号，交由体外设备解码，最终驱动气动手套完成动作。

这条路线舍弃了直接记录单个神经元的高分辨率，换取较低的组织损伤风险与长期使用条件，也限制了现阶段可处理的动作复杂度。

临床数据提供了初步验证，招股书披露，确证性试验中，受试者术后3个月和6个月借助设备抓握的响应率均为100%，6个月时68.8%的受试者徒手抓握评分较基线显著改善。

沿着NEO平台，博睿康还在推进用于难治性癫痫闭环刺激的NEO-ONE ANS，以及面向脑卒中、下肢运动和精细动作解码的后续产品，它们仍处于临床或临床前阶段。

技术平台能否复制成多种获批器械，取决于每项适应症独立的安全性、有效性和长期随访数据。

非侵入式养家，侵入式造梦

翻开招股书，理想与现实之间隔着一条清晰的产品线分水岭。2023年至2025年，博睿康营收分别为7521.24万元、6597.47万元、1.08亿元，归母净利润分别为负4875.75万元、负4953.38万元、负2.30亿元。

2026年上半年，营收4634.4万元，亏损6547.97万元，研发费用占营收的比例高达103.58%，公司每挣进1元钱，就要为研发花出去1元还多。

撑起收入的是名声不显的非侵入式业务，脑电采集系统三年分别贡献6160.16万元、5238.56万元、7765.57万元，占营收比重从82.74%降至72.32%。

博睿康2020年拿下全球首套1024导高采样率高频脑电图机注册证，2025年其脑电图机国内市场占有率超越进口品牌位列全行业第一。

这是一条实打实的国产替代叙事，只是叙事的天花板肉眼可见，主力产品均价已从2024年的17.7万元每台滑落至2025年的15.91万元每台。

被寄予厚望的侵入式明星，迄今的收入是零。NEO-ONE SCI自2026年7月启动商业化以来，完成13套销售，8例终端植入，在手和意向订单超70套，报告期内尚未确认收入。公司备好了500套每年的侵入式产能，实际跑出来的量，连产能的零头都没填满。

值得琢磨的是毛利率，三年综合毛利率稳定在75%以上，2024年一度逼近79.4%，说明这门生意本身不寒酸，寒酸的是规模。

一家毛利结构堪比软件公司的医疗器械企业，亏在研发、亏在销售网络、亏在对一个尚未到来的市场的提前下注。

销售费用占营收比重常年维持在41%至54%之间，几乎是同行业可比公司均值的两倍，这本质上是在用今天的亏损，购买明天医院手术室的入场券。

募资结构暴露了公司的真实优先级，25亿元募资中，研发投入从初版的15.4亿元上调至17.76亿元，癫痫、脑卒中、下肢运动重建、高通量二代平台次第排开，还包括一个脑机接口AI基座模型。

市场规模的饼画得足够大，灼识咨询预计2035年国内脑机接口相关产品市场可达949亿元。

麦肯锡预测全球脑机接口医疗应用市场2030年达400亿美元，2040年达1450亿美元。

结尾：

脑机接口在中国走的路，与心脏起搏器、人工关节当年走过的路并无二致，先用罕见病和重症撕开临床的口子，再等支付体系慢慢追上来。

区别只在于，资本市场这次把发令枪提前了好几年。

部分资料参考：国家药品监督管理局：《首款侵入式脑机接口医疗器械获批上市》，科创板日报：《博睿康回复IPO首轮问询 首款侵入式脑机接口产品卖了13套 在手和意向订单超70套》，新浪财经：《博睿康IPO：站在技术信仰与财务现实的交汇处》

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